Commodity Futures Modernization Act of 2000 - Commodity Futures Modernization Act of 2000

Commodity Futures Modernization Act fra 2000
Great Seal of the United States
Akronymer (i daglig tale) CFMA
Effektiv 21. desember 2000
Lovgivende historie

The Commodity Futures Modernisering Act of 2000 ( CFMA ) er USAs føderale lovgivning som sikret finansielle produkter kjent som over-the-telleren (OTC) derivater forble uregulert. Det ble signert i lov 21. desember 2000 av president Bill Clinton . Den tydeliggjorde loven slik at de fleste OTC -derivattransaksjoner mellom "sofistikerte parter" ikke ville bli regulert som "futures" i henhold til Commodity Exchange Act fra 1936 (CEA) eller som "verdipapirer" i henhold til føderale verdipapirlover. I stedet ville de store forhandlerne av disse produktene (banker og verdipapirforetak) fortsatt ha sin handel med OTC -derivater overvåket av sine føderale regulatorer under generelle "sikkerhet og forsvarlighet" -standarder. The Commodity Futures Trading Commission 's (CFTC) ønsker å ha "funksjonell regulering" av markedet ble også avvist. I stedet ville CFTC fortsette å gjøre "enhetsbasert tilsyn med forhandlere av OTC-derivater". CFMAs behandling av OTC -derivater som kredittmislighetsswapper har blitt kontroversiell, ettersom derivatene spilte en stor rolle i finanskrisen i 2008 og den påfølgende globale lavkonjunkturen 2008–2012 .

Introduksjon

Før og etter CFMA påla føderale bankregulatorer kapital og andre krav til banker som inngikk OTC -derivater . Den amerikanske Securities and Exchange Commission (SEC) og CFTC hadde begrenset "risikovurdering" myndighet over OTC-derivater forhandlere tilknyttet verdipapirer eller råvarer meglere og også i fellesskap administreres et frivillig program der de største verdipapirer og råvarer bedrifter rapportert ytterligere informasjon om derivatinstrumenter aktiviteter, forvaltningskontroll, risiko- og kapitalstyring, og retningslinjer for motpartseksponering som var lik, men mer begrenset enn, kravene til banker. Banker og verdipapirforetak var de dominerende forhandlerne i markedet, med kommersielle bankforhandlere som hadde den desidert største andelen. I den grad forsikringsselskapets tilknyttede selskaper opptrådte som forhandlere av OTC-derivater i stedet for som motparter til transaksjoner med banker eller datterselskaper, hadde de ingen slik føderal "sikkerhet og forsvarlighet" -regulering av disse aktivitetene og gjennomførte vanligvis aktivitetene gjennom London-baserte datterselskaper.

CFMA fortsatte en eksisterende forutsetning fra 1992 av statlige lover vedtatt i Futures Trading Practices Act fra 1992 som forhindret loven i å behandle kvalifiserte OTC -derivattransaksjoner som gambling eller på annen måte ulovlig. Den utvidet også denne forutsetningen til sikkerhetsbaserte derivater som tidligere hadde blitt ekskludert fra CEA og dens forutsetning av statsrett.

CFMA, som ble vedtatt av president Clinton , gikk utover anbefalingene fra en presidentgruppe for finansmarkeder (PWG) -rapporten med tittelen "Over-the-counter Derivatives and Commodity Exchange Act" (" PWG-rapporten ").

Presidentens arbeidsgruppe for finansielle markeder, november 1999:

Selv om det ble hyllet av PWG på kongressdagen som "viktig lovgivning" som tillater "USA å opprettholde sin konkurranseposisjon i de reseptfrie derivatmarkedene", førte Enrons sammenbrudd i 2001 offentlig oppmerksomhet mot CFMAs behandling av energederivater i " Enron -smutthullet ". Etter Federal Reserves nødlån for å "redde" American International Group (AIG) i september 2008, har CFMA mottatt enda mer utbredt kritikk for behandlingen av kredittmislighetsswapper og andre OTC -derivater.

I 2008 ble "Close the Enron Loophole Act" vedtatt i lov for å regulere mer omfattende " energihandelsanlegg ". 11. august 2009 sendte finansdepartementet kongressutkast til lovgivning for å implementere forslaget om å endre CFMA og andre lover for å gi "omfattende regulering av alle håndkjøpderivater." Dette forslaget ble revidert i huset og, i den reviderte formen, vedtatt av huset 11. desember 2009, som en del av HR 4173 ( Dodd - Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act ). Separat, men lignende, foreslått lovgivning ble innført i senatet og venter fortsatt på senatets handling på tidspunktet for husaksjonen.

Bakgrunn for CFMA

OTC -derivatregulering før CFMA

Krav til børshandel

Den PWG Rapporter var rettet mot slutter striden om hvordan bytteavtaler og andre OTC derivater knyttet til CEA. Et derivat er en finansiell kontrakt eller et instrument som "henter" sin verdi fra prisen eller andre kjennetegn ved en underliggende "ting" (eller "vare"). En bonde kan inngå en "derivatkontrakt" der bonden fra neste sommers høst vil selge et bestemt antall skjepper hvete til en angitt pris per skjeppe. Hvis denne kontrakten ble utført på en varebørs, ville det være en "futureskontrakt".

Før 1974 gjaldt CEA bare for landbruksvarer. "Fremtidige leveringskontrakter" i landbruksvarer som er oppført i CEA, måtte handles på regulerte børser som Chicago Board of Trade .

The Commodity Futures Trading Commission Act of 1974 opprettet CFTC som ny regulator av råvarebørser. Det utvidet også CEAs omfang til å dekke de tidligere oppførte landbruksproduktene og "alle andre varer og artikler, bortsett fra løk, og alle tjenester, rettigheter og interesser der kontrakter for fremtidig levering for øyeblikket eller i fremtiden behandles." Eksisterende ikke-børshandlede finansielle "råvare" derivatmarkeder (for det meste " interbank " markeder) i utenlandsk valuta, statspapirer og andre spesifiserte instrumenter ble ekskludert fra CEA gjennom " Treasury Amendment ", i den grad transaksjoner i slike markeder forble av et "handelsstyre". Den utvidede CEA utelukker imidlertid generelt ikke finansielle derivater.

Etter lovendringen i 1974 fortsatte CEA å kreve at alle "fremtidige leveringskontrakter" i varer som omfattes av loven ble utført på en regulert sentral. Dette betydde at enhver "fremtidig levering" -kontrakt som ble inngått av parter utenfor en regulert utveksling ville være ulovlig og ikke håndhevbar. Begrepet "fremtidig levering" ble ikke definert i CEA. Betydningen utviklet seg gjennom CFTC -handlinger og domstolsavgjørelser.

Ikke alle derivatkontrakter er "fremtidige leveringskontrakter". CEA ekskluderte alltid "forward delivery" kontrakter der for eksempel en bonde i dag kan fastsette prisen som bonden ville levere til et kornheis eller en annen kjøper et visst antall skjepper hvete som skulle høstes neste sommer. På begynnelsen av 1980 -tallet hadde det dukket opp et marked for renter og valuta "swaps" der banker og deres kunder vanligvis ville være enige om å bytte rente eller valutabeløp basert på at en part betaler et fast rentebeløp (eller et beløp i en spesifisert valuta) og den andre betaler et flytende rentebeløp (eller et beløp i en annen valuta). Disse transaksjonene lignet på "forward delivery" kontrakter der "kommersielle brukere" av en vare inngikk kontrakt for fremtidige leveranser av den varen til en avtalt pris.

Basert på likhetene mellom bytteavtaler og "forward delivery" -kontrakter, vokste swapmarkedet raskt i USA i løpet av 1980 -årene. Likevel, som en rapport fra Congressional Research Service fra 2006 forklarte for å beskrive statusen for OTC-derivater på 1980-tallet: "hvis en domstol hadde bestemt at en bytte faktisk var en ulovlig futureskontrakt uten børs, kunne trillioner dollar i utestående swaps ha ble ugyldiggjort. Dette kan ha forårsaket kaos i finansmarkedene, ettersom byttebrukere plutselig ville bli utsatt for risikoen de hadde brukt derivater for å unngå. "

"Rettsikkerhet" gjennom forskriftsfritak

For å eliminere denne risikoen, handlet CFTC og kongressen for å gi "rettssikkerhet" til bytter og, mer generelt, til OTC -derivatmarkedsaktivitetene til "sofistikerte parter."

For det første utstedte CFTC "policy statement" og "lovfestede tolkninger" som bytter, "hybridinstrumenter" (dvs. verdipapirer eller innskudd med en derivatkomponent), og visse "terminkontrakter" ble ikke dekket av CEA. CFTC utstedte terminstransaksjonene "lovfestet tolkning" som svar på en rettsavgjørelse om at en "Brent" (dvs. Nordsjø) olje "forward levering" -kontrakt faktisk var en "fremtidig levering" -kontrakt, som kan føre til at den være ulovlig og ikke håndhevbar i henhold til CEA. Dette, sammen med en dom i Storbritannia som bytte inngått av en lokal britisk regjeringsenhet, var ulovlige, forhøyede bekymringer med "rettssikkerhet".

For det andre, som svar på denne bekymringen om "rettssikkerhet", ga kongressen (gjennom Futures Trading Practices Act of 1992 (FTPA)) CFTC myndighet til å unnta transaksjoner fra børskravet og andre bestemmelser i CEA. CFTC brukte denne myndigheten (slik kongressen tenkte på eller "instruerte") for å unnta de samme tre kategoriene av transaksjoner som den tidligere hadde utstedt policyerklæringer eller lovfestede tolkninger for. FTPA forutsatte også at slike CFTC -unntak forutsette enhver statlig lov som ellers ville gjøre slike transaksjoner ulovlige som pengespill eller på annen måte. For å bevare Shad-Johnson-avtalen fra 1982 , som forbød futures på "ikke-unntatte verdipapirer", forbød FTPA CFTC å gi unntak fra dette forbudet. Dette ville senere føre til bekymring for "rettssikkerheten" til bytteavtaler og andre OTC -derivater knyttet til "verdipapirer".

I likhet med den eksisterende lovbestemte ekskluderingen for "forward delivery" kontrakter, hadde "policy statement" fra 1989 om swaps krevd at swaps som omfattes av "policy statement" skulle være private forhandlede transaksjoner mellom sofistikerte parter som dekker (eller "hedging") risiko som oppstår som følge av deres forretningsaktiviteter (inkludert investeringer og finansiering). Det nye "byttefritaket" droppet kravet om "sikring". Den fortsatte å kreve at byttet ble inngått av "sofistikerte parter" (dvs. "kvalifiserte byttedeltakere") i private transaksjoner.

Selv om OTC -derivater ble utsatt for kritikk på 1990 -tallet og regninger ble introdusert i kongressen for å regulere aspekter ved markedet, forblir unntakene fra 1993. Bankregulatorer utstedte retningslinjer og krav for bankens OTC -derivataktiviteter som reagerte på mange av bekymringene fra kongressen, General Accounting Office (GAO) og andre. Verdipapirforetak ble enige med Securities and Exchange Commission (SEC) og CFTC om å opprette en derivatpolicygruppe der seks store verdipapirforetak som utfører det store flertallet av verdipapirforetakets OTC -derivataktiviteter rapporterte til CFTC og SEC om deres aktiviteter og vedtok frivillige prinsipper som ligner til de som gjelder for banker. Forsikringsselskaper, som representerte en mye mindre del av markedet, sto utenfor all føderal tilsyn med deres OTC -derivataktiviteter.

CFTC/SEC tvist

Tvist

Brooksley Born , CFTC -leder , 1996 - 1. juni 1999

I 1997 og 1998 utviklet det seg en konflikt mellom CFTC og SEC om et SEC-forslag om å lette sine meglerforhandlerregler for verdipapirforetak som er engasjert i OTC-derivataktiviteter. SEC hadde lenge vært frustrert over at disse aktivitetene ble utført utenfor de regulerte meglerforhandlerforbundene til verdipapirforetak, ofte utenfor USA i London eller andre steder. For å bringe aktivitetene inn i megler-forhandler tilsyn, foreslo SEC avslappet nettokapital og andre regler (kjent som "Broker-Dealer Lite") for OTC-derivatforhandlere. CFTC protesterte mot at noen aktiviteter som ville bli godkjent av dette forslaget, ikke var tillatt i henhold til CEA. CFTC utstedte også en "konseptfrigivelse" og ba om kommentarer om hvorvidt OTC -derivatmarkedet var riktig regulert under de eksisterende CEA -unntakene og om markedsutviklingen krevde lovendringer.

Robert Rubin , finansminister, januar 1995-juli 1999

CFTCs handlinger ble mye sett på som et svar på SECs Broker-Dealer Lite-forslag og, i det minste av professor John C. Coffee , som kanskje et forsøk på å tvinge SEC til å trekke forslaget tilbake. CFTC uttrykte misnøye over forslaget til Broker-Dealer Lite og måten det ble utstedt på, men bemerket også at det var 18 måneder i en "omfattende reguleringsreform." Samme dag ga CFTC ut sin "konseptutgivelse" finansminister Robert Rubin , Federal Reserve Board -leder Alan Greenspan og SEC -leder Arthur Levitt (som sammen med CFTC -leder Brooksley Born var medlemmer av PWG) utstedte et brev der Kongressen ble bedt om å be kongressen for å forhindre at CFTC endrer sin eksisterende behandling av OTC -derivater. De hevdet at ved å stille spørsmål ved om swaps og andre OTC -derivater var "futures", satte CFTC spørsmål ved lovligheten av sikkerhetsrelaterte OTC -derivater som CFTC ikke kunne gi unntak for (som beskrevet i avsnitt 1.1.2 ovenfor) og, mer generelt, undergrave en "implisitt avtale" om ikke å ta opp spørsmålet om CEAs dekning av bytter og andre etablerte OTC -derivater.

I de påfølgende kongressmøtene argumenterte de tre medlemmene av PWG som var uenige om CFTCs "ensidige" handlinger CFTC ikke var det riktige organet, og CEA var ikke den riktige vedtekten for å regulere OTC -derivataktiviteter. Banker og verdipapirforetak dominerte OTC -derivatmarkedet. Deres regulatorer måtte være involvert i enhver regulering av markedet. Bankregulatorer og SEC har allerede overvåket og regulert OTC Derivatives-aktiviteter for bank og meglerforhandler. De uenige PWG -medlemmene forklarte at enhver innsats for å regulere disse aktivitetene gjennom CEA bare ville føre til at aktivitetene flyttet utenfor USA. På 1980 -tallet hadde banker brukt offshore -filialer til å bestille transaksjoner som potensielt er dekket av CEA. Verdipapirforetak brukte fremdeles London og andre utenlandske kontorer til å bestille minst verdipapirrelaterte derivattransaksjoner. Enhver endring i regulering av OTC -derivater bør bare skje etter en fullstendig studie av problemet av hele PWG.

CFTC -leder Brooksley Born svarte at CFTC hadde eksklusiv myndighet over "futures" under CEA og ikke kunne la de andre PWG -medlemmene diktere CFTCs myndighet i henhold til vedtekten. Hun påpekte at "konseptutgivelsen" ikke foreslo eller forutsatte behovet for noen endring i den regulatoriske behandlingen av OTC -derivater. Hun bemerket imidlertid at endringer i OTC -derivatmarkedet hadde gjort dette markedet mer likt futuresmarkeder.

Kongressen vedtok en lov som forhindret CFTC i å endre behandlingen av OTC -derivater gjennom mars 1999. CFTC -leder Born mistet kontrollen over saken ved CFTC da tre av hennes fire medkommissærer kunngjorde at de støttet lovgivningen og midlertidig ikke ville stemme for å iverksette tiltak angående OTC -derivater. CFTC Chair Born trakk seg fra juni 1999. Hennes etterfølger, William Rainer, var CFTC -leder da PWG -rapporten ble utgitt i november 1999.

Andre bakgrunnshendelser

Mens tvisten mellom SEC og CFTC om jurisdiksjon for OTC-derivater var kjernen i beretningene før 2008 om hendelsene som førte til CFMA, skjedde to andre bemerkelsesverdige bakgrunnshendelser. For det første, i begynnelsen av 1997, vitnet CFTC -leder Born kraftfullt for kongressen mot et senatforslag som ville ha tillatt futuresbørser å etablere "profesjonelle markeder" unntatt mange regulatoriske krav på en måte som ligner på "regulatoriske lettelser" som til slutt sørget for et "unntatt styre" av handel "under CFMA. I sitt vitnesbyrd for senatets landbrukskomité og i flere påfølgende taler i løpet av første halvdel av 1997, argumenterte leder Born for at OTC -derivater ikke skapte den samme "konsentrasjonen av finansiell risiko" som børshandlede futures og ikke utførte den "unike prisfunnet" funksjon av børshandlede kontrakter. Hun hevdet at disse forskjellene begrunnet ulik reguleringsbehandling.

Formann Borns vitnesbyrd fra 1997 om forskjellen mellom børs og OTC -markeder stemte overens med hennes første tale som CFTC -leder 24. oktober 1996, der hun uttalte at hun trodde at regulering av OTC -derivatmarkedet skulle begrenses til svindel og manipulasjon. Mens hennes vitnesbyrd fra 1997 motsatte seg senatforslagets bestemmelse om å lovfeste eksisterende CFTC -reguleringsfritak for OTC -derivater, uttalte hun også at CFTC "så på" OTC -derivatmarkedet med PWG og hadde ingen planer om å endre de eksisterende CFTC -unntakene for det marked.

Futures -børsene hevdet at de trengte tillatelse til å drive "profesjonelle markeder" uten "regulatoriske byrder" for å konkurrere med utenlandske børser og OTC -derivatmarkedet som henvendte seg til de samme profesjonelle. Nyhetsrapporter fra 1997 tilskrives svikt i lovgivningen om "profesjonelle markeder" til uenigheter om aksjederivater mellom Chicago Board of Trade og OTC -derivatforhandlerne på den ene siden og Chicago Mercantile Exchange og andre futuresbørser på den andre.

For det andre, etter at CFTC-konseptfrigivelsen i 1998 oppsto, ble Long-Term Capital Management (LTCM) overskriftsnyheter med nær kollaps av et hedgefond det administrerte. Den nesten kollapsen ble mye tilskrevet OTC -derivattransaksjoner. I en høring for husbankkomiteen 1. oktober 1998 mottok formann Born komplimenter fra noen medlemmer av komiteen for å ha tatt opp viktige spørsmål i "konseptutgivelsen" i mai. Høringen fokuserte imidlertid på problemer med regulatorisk tilsyn med bankene og sikkerhetsselskapene som hadde gitt LTCM -fondet høy innflytelse gjennom både lån og OTC -derivattransaksjoner.

GAO -rapporten fra 1999 som analyserte LTCM -opplevelsen kritiserte føderale regulatorer for ikke å koordinere deres tilsyn med LTCMs aktiviteter med banker og verdipapirforetak. Rapporten anbefalte også "vurdering av" lovgivning for å gi SEC og CFTC konsolidert tilsynsmyndighet for verdipapir- og råvarefirmaer for å føre tilsyn med OTC -derivatvirksomheten til disse konsoliderte enhetene på en måte som ligner Federal Reserve sin myndighet over bankholdingselskaper. GAO -rapporten vurderte ikke, og anbefalte ikke, CFTC -regulering av OTC -derivater.

En effekt av LTCM-opplevelsen var at konferansekomiteens rapport som vedtok seks måneders moratorium for CFTC-handlinger som påvirker OTC-derivatregulering, inneholdt en uttalelse om at "konfektørene sterkt oppfordrer" PWG til å studere OTC-derivattransaksjoner av hedgefond og andre. Selv om styreleder Born hadde forklart husbankkomiteen 1. oktober 1998 at CFTCs tilsynsmyndighet over LTCM -fondet som en " varepooloperatør " var begrenset til å overvåke sine børshandelsaktiviteter, hadde CFTC besittelse av regnskap for fondet mottok negativ nyhetsdekning i november 1998 basert på at CFTC var den eneste føderale regulatoren som mottok slike rapporter direkte fra LTCM og hadde ikke delt informasjonen med andre medlemmer av PWG. Da LTCM -saken ble etterforsket i en høring i Senatets landbrukskomité 16. desember 1998, gjentok de tre CFTC -kommissærene som hadde støttet kongressmoratoriet, som beskrevet i avsnitt 1.2.1 ovenfor, sin støtte og deres holdning til at hele PWG burde studere OTC -derivatmarkedet og problemstillingene som ble reist i CFTCs "concept release".

CFMA som implementering og utvidelse av PWG -rapporten

Presidentens arbeidsgrupperapport

PWG -rapporten anbefalte: (1) kodifisering til CEA, som en "ekskludering" av eksisterende forskriftsmessige unntak for OTC -finansielle derivater, revidert for å tillate elektronisk handel mellom "kvalifiserte byttedeltakere" (fungerer som "oppdragsgivere") og til og med tillate standardiserte (dvs. "fungible") kontrakter som er underlagt "regulert" clearing; (2) videreføring av eksisterende CFTC-myndighet for å unnta andre ikke-landbruksvarer (for eksempel energiprodukter) fra bestemmelsene i CEA, (3) videreføring av eksisterende unntak for "hybridinstrumenter" utvidet til å dekke Shad-Johnson-avtalen (og dermed unnta CEA enhver hybrid som kan sees på som en fremtid for en "ikke-unntatt sikkerhet"), og et forbud mot CFTC endrer unntaket uten samtykke fra de andre medlemmene i PWG; (4) videreføring av forutsetningen for statlige lover som ellers kan gjøre eventuelle "ekskluderte" eller "unntatte" transaksjoner ulovlige som pengespill eller på annen måte; (5) som tidligere anbefalt av PWG i sin rapport om hedgefond, utvidelsen av SEC- og CFTC-risikovurderingsovervåkingen av tilknyttede selskaper til verdipapirforetak og råvarefirmaer som driver OTC-derivataktiviteter for å sikre at de ikke truet tilknyttede meglerforhandlere eller futures provisjonshandlere; (6) oppmuntre CFTC til å gi bred "deregulering" av eksisterende børshandel for å gjenspeile forskjeller i (A) varers utsatthet for prismanipulering og (B) "raffinement" og økonomisk styrke til partene som får lov til å handle på børsen ; og (7) tillatelse til futures for enkeltaktier og smale indekser på vilkår som avtales mellom CFTC og SEC.

I 1998 hadde CFTC vært uenig med de andre medlemmene i PWG om omfanget og formålene med CEA. Mens CFTC så brede formål med å beskytte "rettferdig tilgang" til markeder, "finansiell integritet", "prisoppdagelse og åpenhet", "fitnessstandarder" og beskyttelse av "markedsaktører mot svindel og andre overgrep", andre medlemmer av PWG (spesielt Federal Reserve gjennom Alan Greenspan) fant de mer begrensede formålene med (1) å forhindre prismanipulering og (2) å beskytte private investorer.

PWG -rapporten avsluttet denne uenigheten med å analysere bare fire spørsmål ved beslutningen om ikke å bruke CEA på OTC -derivater. Ved å finne (1) de sofistikerte partene som deltok i OTC -derivatmarkedene ikke krevde CEA -beskyttelse, (2) aktivitetene til de fleste OTC -derivatforhandlere var allerede underlagt direkte eller indirekte føderalt tilsyn, (3) manipulering av finansmarkeder gjennom finansiell OTC derivater hadde ikke forekommet og var svært usannsynlig, og (4) OTC -derivatmarkedet utførte ingen vesentlig "prisoppdagelsesfunksjon", PWG konkluderte med at "det ikke er overbevisende bevis for problemer med bilaterale bytteavtaler som ville garantere regulering under CEA." Ved i hovedsak å vedta synspunktene til de andre medlemmene av PWG om omfanget og anvendelsen av CEA, tillot CFTC en "bemerkelsesverdig" avtale "om en nytegning av reguleringslinjene."

I stedet for å behandle "konvergens" mellom OTC -derivater og futuresmarkeder som grunnlag for CFTC -regulering av OTC -derivater, anerkjente og oppmuntret PWG -rapporten veksten i likheter mellom OTC -derivatmarkedet og det regulerte børshandlede futuresmarkedet. Standardiserte vilkår og sentralisert clearing skulle oppmuntres, ikke forbys. Prisinformasjon kunne bredt formidles gjennom "elektroniske handelsfasiliteter." PWG håpet at disse funksjonene ville (1) øke "åpenhet" og likviditet i OTC -derivatmarkedet ved å øke sirkulasjonen av informasjon om markedet prising og (2) redusere "systemisk risiko" ved å redusere kreditteksponering mellom parter i OTC -derivattransaksjoner.

PWG -rapporten understreket også ønsket om å "opprettholde amerikansk lederskap i disse raskt utviklende markedene" ved å motvirke bevegelsen av slike transaksjoner "offshore". I høringene fra kongressen i 1998 om CFTC "konseptfrigivelse" hadde representant James A. Leach (R-IA) knyttet kontroversen til "systemisk risiko" ved å argumentere for at transaksjoner flyttes til jurisdiksjoner utenfor USA ville erstatte amerikansk regulering med slappere utenlandsk tilsyn.

Det kan argumenteres for at anbefalingene fra PWG -rapporten og CFMA slik de ble vedtatt ikke endret "reguleringen" av OTC -derivater fordi det ikke var noen eksisterende regulering i henhold til CEA eller verdipapirlover. Endringen i CEA ville imidlertid være eliminering av eksisterende kriterier for å skille OTC -derivater fra "futures".

CFMA -implementering

Tittel I i CFMA vedtok anbefalinger fra PWG -rapporten ved generelt å ekskludere fra CEA transaksjoner med finansielle derivater (dvs. "ekskluderte varer") mellom "kvalifiserte kontraktsdeltakere." Definisjonen av "kvalifisert kontraktsdeltaker" dekket de samme typene "sofistikerte" parter som det eksisterende "byttefritaket" i definisjonen av "kvalifiserte byttedeltakere", men var bredere, spesielt ved å legge til tillatelse for enkeltpersoner med eiendeler på $ 5 millioner heller enn 10 millioner dollar, hvis transaksjonen var knyttet til forvaltning av eiendel eller gjeld "risiko". PWG hadde anbefalt å "vurdere" en økning i denne terskelen til 25 millioner dollar, ikke en reduksjon for faktisk sikring.

Slike "kvalifiserte kontraktdeltakere" kan inngå transaksjoner på eller utenfor "elektroniske handelsfasiliteter" uten å være underlagt noen av de regulatoriske tilsynene som gjelder for futures. Det eneste unntaket var at transaksjonene ville være underlagt reglene for de nye "Derivative Clearing Organisations" godkjent av CFMA, hvis transaksjonen benyttet et slikt clearinganlegg. CFMA krevde ikke at standardisert transaksjon brukte et oppgjørssystem. Det godkjente bare deres eksistens, underlagt regulatorisk tilsyn. PWG -rapporten hadde anbefalt å tillate "standardiserte" kontrakter, så lenge de var underlagt regulert clearing.

Tittel I største avvik fra anbefalingene fra PWG-rapporten var å utvide de fleste av de samme unntakene til ikke-finansielle varer som ikke var landbruksprodukter. Disse "unntatte varer" var i praksis stort sett energi- og metallvarer. Som omtalt nedenfor i avsnitt 4, var disse transaksjonene underlagt "anti-fraud" og "anti-manipulation" bestemmelsene i CEA under noen, men ikke alle, omstendigheter. PWG -rapporten hadde anbefalt at unntak for slike transaksjoner forblir under kontroll av CFTC, selv om den hadde anbefalt videreføring av disse regulatoriske unntakene.

Tittel I løste også spørsmålet om "hybridinstrumenter" ved å definere når et slikt instrument ville bli betraktet som en "sikkerhet" underlagt sikkerhetslover og ekskludert fra CEA selv om det hadde en "varekomponent". Tilsvarende behandling av bankprodukter ble gitt i tittel IV.

Tittel I beholdt CEAs eksisterende forutsetning for statlig gambling og andre lover som kan gjøre en CFTC -fritatt transaksjon ulovlig. Den gjorde denne forutsetningen gjeldende for alle unntatte eller ekskluderte transaksjoner.

Tittel I opprettet også et nytt system der det kan etableres tre forskjellige typer børser basert på varetyper og deltakere på slike børser.

Tittel II i CFMA opphevet Shad-Johnson-avtalen fra 1982 som hadde forbudt enkelt aksje og smale aksjeindeks futures og erstattet den med et felles CFTC og SEC regulert "security futures" system.

Tittel III etablerte et rammeverk for SEC-regulering av "sikkerhetsbaserte bytter." PWG -rapporten hadde ikke tatt opp dette problemet.

Tittel IV etablerte et rammeverk for CFTC -regulering av "bankprodukter". Dette inkluderte dekning av innskuddsbaserte "hybridinstrumenter", men gikk videre. PWG -rapporten hadde ikke behandlet disse problemene utover hvordan tittel IV overlappet med tittel I.

CFMA ga ikke CFTC eller SEC den bredere "risikovurderings" -myndigheten over tilknyttede selskaper til futures-kommisjonærer eller meglerforhandlere som PWG-rapporten hadde anbefalt.

Lovgivende historie om CFMA

HR 4541 og S.2697

HR 4541 ble introdusert i Representantenes hus 25. mai 2000 som Commodities Futures Modernization Act fra 2000. Tre separate huskomiteer holdt høringer om lovforslaget. Hver komité rapporterte en annen endret versjon av HR 4541 innen 6. september 2000.

En annen Commodity Futures Modernization Act fra 2000 ble introdusert i senatet 8. juni 2000, som S. 2697. Det ble holdt en felles høring av senatets landbruks- og bankkomiteer for å behandle denne regningen. Senatets landbrukskomité rapporterte en endret versjon av S. 2697 25. august 2000.

Under høringene i hus- og senatkomiteen om disse lovforslagene, beskrev komitéstoler og rangeringsmedlemmer en stram lovgivningsplan for lovforslagene på grunn av valgårets korte kongressplan. Sponsorer hadde forsinket innføringen av regningene da de forgjeves ventet på enighet mellom CFTC og SEC om hvordan de skal regulere enkeltaktiefutures som PWG -rapporten planlegger. Den saken dominerte høringene.

14. september 2000 kunngjorde SEC og CFTC at de hadde blitt enige om en felles reguleringsmetode for "sikkerhetsterminer". Senior tjenestemenn i finansdepartementet hyllet den "historiske avtalen" som å eliminere "de store hindringene for å danne et konsensusforslag." Samtidig ble senator Phil Gramm (R-TX), lederen for senatets bankkomite, sitert for å insistere på at enhver regning som ble brakt til senatgulvet måtte utvides til å omfatte forbud mot SEC-regulering av byttemarkedet.

Demokratiske medlemmer av kongressen beskrev senere en periode i slutten av september til begynnelsen av oktober, hvor de ble ekskludert fra forhandlinger om å forene de tre komiteversjonene av HR 4541, etterfulgt av engasjement i å nå et akseptabelt kompromiss som etterlot noen republikanere misfornøyd med den endelige versjonen av regningen og noen demokrater opprørt over "prosessen", spesielt engasjementet fra senator Gramm og House Republican ledelse i forhandlingene. Til tross for indikasjoner på at det ikke ville bli enighet, 19. oktober 2000 kunngjorde Det hvite hus sin "sterke støtte" for versjonen av HR 4541 som var planlagt å nå husgulvet den dagen. Huset godkjente HR 4541 i en 377-4 stemme.

Som det ble vedtatt av huset, inneholdt HR 4541, i tittel I, språket om OTC -derivater som ble kilden til tittel I i CFMA og, i tittel II, språket som regulerte "sikkerhet futures" som ble kilden til tittel II fra CFMA. Tittel III og IV ville bli lagt til når CFMA ble vedtatt i lov to måneder senere.

Fra HR 4541 til CFMA

Senator Phil Gramm

Etter at huset vedtok HR 4541, indikerte presserapporter at senator Gramm blokkerte senatets handlinger basert på hans fortsatte insistering på at regningen skulle utvides for å hindre SEC i å regulere bytter, og ønsket om å utvide beskyttelsen mot CFTC -regulering for "bankprodukter. " Likevel, med kongressen utsatt for valget i 2000, men planlagt å komme tilbake til en "halt and" -sesjon, oppfordret finansminister Summers "kongressen" til å gå videre med lovgivning om OTC -derivater basert på den "ekstraordinære topartige konsensusen i år om disse svært komplekse problemer.".

Da kongressen kom tilbake i sesjonen i to dager i midten av november, beskrev sponsoren for HR 4541, representant Thomas Ewing (R-IL) senator Gramm som "en mann" som blokkerte senatpassasjen til HR 4541. Senator Richard G. Lugar ( R-IN), sponsoren til S. 2697, ble rapportert å vurdere å tvinge HR 4541 til senatets etasje mot senator Gramms innvendinger.

Etter at kongressen kom tilbake til sesjonen 4. desember 2000, var det rapporter om at senator Gramm og finansdepartementet utvekslet forslag til språk for å behandle problemene som senator Gramm tok opp, etterfulgt av en rapport om at forhandlingene hadde nådd et dødvande. 14. desember kunngjorde imidlertid finansdepartementet at det var oppnådd enighet kvelden før, og oppfordret kongressen til å vedta det avtalte språket i lov.

"Kompromisspråket" ble introdusert i huset 14. desember 2000, som HR 5660. Det samme språket ble introdusert i senatet 15. desember 2000 som S. 3283. Senat- og huskonferansen som ble kalt for å forene forskjeller i HR 4577 -bevilgninger vedtok "kompromissspråket" ved å innlemme HR 5660 ("CFMA") i HR 4577, som hadde tittelen "Consolidated Appropriations Act for FY 2001". Huset vedtok konferanserapporten og derfor HR 4577 i en avstemning på 292-60. Over "innvendinger" av senatorene James Inhofe (R-OK) og Paul Wellstone (D-MN), vedtok senatet konferanserapporten, og derfor HR 4577, med "enstemmig samtykke." Stolene og rangeringsmedlemmene i hver av de fem kongresskomiteene som anså HR 4541 eller S. 2697 støttet, eller inngikk Congressional -uttalelsene til støtte for CFMA. PWG ga ut brev som uttrykte enstemmig støtte fra hvert av sine fire medlemmer til CFMA. HR 4577, inkludert HR 5660, ble undertegnet som CFMA 21. desember 2000.

Kontroverser

Standard kredittbytte

Etter at det i 2008 dukket opp en utbredt bekymring for kredittmisbruksbytter , har CFMAs behandling av disse instrumentene blitt kontroversiell. Tittel I i CFMA utelukker stort sett finansielle derivater fra CEA, inkludert spesifikt alle indekser eller mål knyttet til en "kredittrisiko eller -mål." I 2000 var tittel Is ekskludering av finansielle derivater fra CEA ikke kontroversiell i kongressen. I stedet ble det hyllet for å bringe "rettssikkerhet" til dette "viktige markedet" som tillot "USA å beholde sitt lederskap i finansmarkedene", som anbefalt av PWG -rapporten.

Forsikringsrettsspørsmål

CFMAs behandling av credit default swaps har fått mest oppmerksomhet for to saker. For det første har tidligere New York Insurance Superintendent Eric Dinallo hevdet kreditt mislighold swaps burde vært regulert som forsikring, og at CFMA fjernet et verdifullt juridisk verktøy ved å forhindre statens "bøttebutikk" og spilllover som kunne ha blitt brukt til å angripe credit default swaps som ulovlig. I 1992 hadde FTPA forhåndsbestemt statslovgivningen for finansielle derivater som omfattes av CFTCs "byttefritak". Som beskrevet i avsnitt 1.1.2 ovenfor, forbød imidlertid et "gap" i CFTCs fullmakter det fra å unnta futures på "ikke-unntatte verdipapirer." Dette "smutthullet" (som var ment å bevare Shad-Johnson-avtalens forbud mot aksjefutures) betydde at CEAs forhåndsinnskudd for statlig spill og "bøttebutikk" -lover ikke ville ha beskyttet en kredittstandardswap på en "ikke-fritatt sikkerhet" (dvs. en egenkapitalpapir eller en "ikke-fritatt" gjeldsforpliktelse som kvalifiserte som en "sikkerhet"). Som før 1992 vil anvendelsen av slike statslover på en misligholdsswap (eller annen bytte) avhenge av at en domstol finner at byttet var et pengespill, "bøttebutikk" eller på annen måte ulovlig transaksjon. Som beskrevet i avsnitt 1.2.1 ovenfor, var juridisk usikkerhet for sikkerhetsbaserte bytter et viktig tema i hendelsene som førte til PWG-rapporten. PWG-rapporten anbefalte å eliminere denne usikkerheten ved å ekskludere kredittstandardswapper og alle sikkerhetsbaserte bytteavtaler fra CEA og ved å legge til unntaket "hybrid instrument" en ekskludering fra Shad-Johnson-avtalen.

Tidligere Superintendent Dinallo har skrevet at CFMA ble vedtatt delvis for å unngå at OTC -derivattransaksjoner flyttes offshore. Han har imidlertid ikke tatt opp om det kunne vært unngått hvis CFMA ikke hadde blitt vedtatt. AIG (forsikringsselskapet adressert av Dinallos kommentar) lokaliserte sin kontroversielle derivatforhandler (AIG Financial Products) i London og gjennomførte sine "regulatoriske CDS" -transaksjoner gjennom en fransk bank (Banque AIG) på grunn av bankens regulatoriske kapitalkrav som banker ( ikke AAA -rangerte parter) mottok en redusert kredittrisiko "vekting" for sine forpliktelser, inkludert CDS, som skyldes andre banker. General Re, det andre forsikringsselskapet med en veldig aktiv derivatforhandler tilknyttet, etablerte på samme måte den forhandleren i London.

Verdipapirrettslige spørsmål

For det andre behandlet CFMAs tittel II kredittmislighetsswapper knyttet til "verdipapirer" som "sikkerhetsrelaterte swapper" som SEC fikk begrenset myndighet til å håndheve "innsidehandel", svindel og antimanipuleringsbestemmelser i verdipapirlovene. Før CFMA var det generelt enighet om at de fleste byttene ikke var verdipapirer, men SEC hadde alltid hevdet at swapper knyttet til verdipapirer var verdipapirer, spesielt når slike bytter kunne gjengi attributtene ved å eie det underliggende verdipapiret. Ved å gi SEC-myndighet over "sikkerhetsrelaterte bytteavtaler" forbød CFMA spesifikt å anvende noen "profylaktiske" antisvindel- eller antimanipulasjonstiltak. SEC har klaget på at dette har forhindret den i å samle inn informasjon og kreve opplysninger om investorers kredittstandardposisjoner. SEC har hevdet at dette er en handikap for dets evne til å overvåke mulige manipulasjoner av sikkerhetsmarkeder gjennom kredittstandardbytter.

Sentralisert rydding

SEC, PWG og andre har også uttrykt bekymring for den "systemiske risikoen" skapt av mangel på sentralisert clearing av kreditt misligholdsswapper. Selv om (som nevnt i seksjon 2 ovenfor) CFMA skapte muligheten for sentralisert clearing ved å fjerne kravene før CFMA om at OTC-derivater ikke skulle være gjenstand for sentralisert clearing, krevde CFMA ikke slik clearing, selv for "standardiserte" transaksjoner.

"Enron smutthull"

Seksjon 2 (h) "smutthull"

Den første bestemmelsen til CFMA som fikk utbredt populær oppmerksomhet var "Enron -smutthull". I de fleste kontoer var dette "smutthullet" CEAs nye seksjon 2 (h). Seksjon 2 (h) opprettet to unntak fra CEA for "fritatte varer" som olje og andre "energiprodukter".

For det første ble enhver transaksjon med fritatte varer som ikke ble utført på en "handelsfasilitet" mellom "kvalifiserte kontraktdeltakere" (som oppdragsgivere) unntatt fra de fleste CEA-bestemmelser (unntatt bestemmelser om svindel og antimanipulering). Dette unntaket i Seksjon 2 (h) (1) i CEA dekket det "bilaterale byttemarkedet" for unntatte "handelsfasiliteter".

For det andre var enhver transaksjon med fritatte varer som ble utført på et "elektronisk handelsanlegg" mellom "kvalifiserte kommersielle enheter" (som oppdragsgivere) også unntatt fra de fleste CEA -bestemmelser (andre enn de som omhandler svindel og manipulasjon). "Handelsanlegget" var imidlertid pålagt å sende visse opplysninger og sertifiseringer til CFTC og å gi handel og annen informasjon til CFTC ved en "spesiell samtale". Dette unntaket i seksjon 2 (h) (2) i CEA dekket de "kommersielle enhetene" for fritatte "elektroniske handelsfasiliteter".

Mens språket i seksjon 2 (h) var i HR 4541 slik det ble vedtatt av huset, hadde delen av seksjon 2 (h) om det unntatte kommersielle markedet blitt slettet fra S. 2697 da Senatets landbrukskomité rapporterte en endret versjon av den regningen. HR 4541 tjente som grunnlag for tittel I og II i CFMA. Senatets landbrukskomités fjerning av seksjon 2 (h) -språket fra S. 2697 tjente imidlertid som grunnlag for senere senats bekymring for opprinnelsen til seksjon 2 (h).

I 2008 vedtok kongressen loven om president Bushs veto mot et Omnibus Farm Bill som inneholdt "Close the Enron Loophole Act." Dette la til CEA seksjon 2 (h) (2) en ny definisjon av "elektronisk handelsfasilitet" og pålagt slike fasiliteter som gjelder for fullt regulerte børser (dvs. "utpekte kontraktsmarkeder") som NYMEX. Lovgivningen endret ikke unntak for seksjon 2 (h) (1) for det "bilaterale byttemarkedet" i fritatte varer.

Seksjon 2 (g) "smutthull"

Seksjon 2 (g) i CEA kalles også noen ganger "Enron -smutthull". Det er en bredere eksklusjon fra CEA enn unntaket i avsnitt 2 (h) (1) for "bilaterale byttemarkedet" i fritatte varer. Den utelukker fra og med bestemmelsene om svindel og manipulasjon i CEA enhver "individuelt forhandlet" transaksjon i en ikke-landbruksvare mellom "kvalifiserte kontraktsdeltakere" som ikke er utført på et "handelsanlegg". Utelukkelsen fra CEA -bestemmelsene for "kvalifiserte kontraktsdeltakere" er således bredere enn unntaket i § 2 (h) (1) for "bilaterale bytte" av energivarer. Kriteriene for denne ekskluderingen er imidlertid smalere for å kreve "individuell forhandling".

Denne ekskluderingen var ikke inneholdt i verken HR 4541 eller S. 2697 som ble introdusert i kongressen. House Banking and Financial Services Committee la denne bestemmelsen til den endrede HR 4541 den rapporterte til huset. Dette språket ble inkludert i HR 4541 slik det ble vedtatt av huset. Den endelige versjonen ble endret for å samsvare med Gramm-Leach-Bliley Act- definisjonen av "bytteavtale." Den definisjonen krever at byttet "individuelt forhandles". HR 4541 hadde krevd at hvert "materielt økonomisk begrep" skulle forhandles individuelt.

Høringene i senatet i 2002 indikerte at CEA seksjon 2 (h) (2) ikke var "Enron -smutthullet" som ble brukt av EnronOnline. Denne fasiliteten var ikke nødvendig for å kvalifisere som en "elektronisk handelsfasilitet" i henhold til seksjon 2 (h) (2) i CEA fordi Enron Online bare ble brukt til å inngå transaksjoner med Enron -tilknyttede selskaper. Det var ikke "flere deltakere" på både kjøps- og salgssiden av handelen. Hvorvidt slike handler bare for Enron var omfattet av unntaket "bilaterale byttemarkeder" i seksjon 2 (h) (1) for energiprodukter eller den bredere seksjonen 2 (g) ekskludering for bytte, var generelt avhengig av om det var "individuell forhandling".

Bill Clinton

I juni 2013 intervjuet filmprodusent Charles Ferguson Bill Clinton som sa at han og Larry Summers ikke kunne endre Alan Greenspans oppfatning, og kongressen vedtok deretter loven med et vetoriktig supermajoritet. Ferguson avslørte at dette var unøyaktig og, sa han, en løgn, mens han kommenterte at han syntes Clinton var "en virkelig god skuespiller". Faktisk skrev Ferguson at Clinton -administrasjonen og Larry Summers lobbyet for loven og sluttet seg til Robert Rubin i både privat og offentlig angrep på talsmenn for regulering.

Dodd - Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act

August 2009 sendte finansdepartementet til kongressen forslag til lovgivning med tittelen "Over-the-Counter Derivatives Markets Act of 2009." Finansdepartementet uttalte at under denne foreslåtte lovgivningen "vil OTC -derivatmarkedene bli grundig regulert for første gang."

For å oppnå denne "omfattende forskriften" vil den foreslåtte lovgivningen oppheve mange av bestemmelsene i CFMA, inkludert alle unntak og unntak som er identifisert som "Enron -smutthull" . Selv om den foreslåtte lovgivningen generelt vil beholde bestemmelsene om "rettssikkerhet" i CFMA, vil den fastsette nye krav for parter som handler med ikke-"standardiserte" OTC-derivater og ville kreve at "standardiserte" OTC-derivater omsettes gjennom et regulert handelsfasilitet og ryddet gjennom regulert sentral clearing. Den foreslåtte lovgivningen vil også oppheve CFMAs grenser for SEC-myndighet over "sikkerhetsbaserte bytter."

11. desember 2009 vedtok huset HR 4173, den såkalte Wall Street Reform and Consumer Protection Act fra 2009, som inkluderte en revidert versjon av finansdepartementets foreslåtte lovverk som ville oppheve de samme bestemmelsene i CFMA nevnt ovenfor.

I slutten av april 2010 begynte debatten på gulvet i senatet om deres versjon av reformlovgivningen, og 21. juli 2010 vedtok HR4173 i senatet og ble undertegnet lov som Dodd - Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act .

Se også

Relatert lovgivning

Merknader

Referanser

Eksterne linker